cms-style="font-L align-Justify">　　近两年维康药业增大了对医药商业的注目。截至报告期末，其分设连锁药店121家，其中41家连锁药店系2018年后成立。不过报告期内，其医药商业公司的净利润分别-742.37万元、-1420.55万元和-1006.25万元，仍正处于持续亏损阶段　　《投资时报》研究员 王雨　　7月13日，创业板试点登记制后的首次上市委审查会会议结果揭晓，北京锋尚能世纪文化传媒股份有限公司、康泰医学系统（秦皇岛）股份有限公司、龙利得智能科技股份有限公司顺利过会。

作为创业板登记制首批申请者之一的浙江维康药业股份有限公司（下称维康药业），能否某种程度死守得云开闻月明？　　《投资时报》研究员注意到，这并不是维康药业首次冲击创业板。2016年6月，维康药业上报了亮相上市招股书并于一年后改版了招股书数据。不过，在其改版招股书后一个月，维康药业亮相上市申请人被中止审查。

两年后，2019年6月维康药业再行一次提交招股书，此次荐举机构由国信证券替换为民生证券。而近日，维康药业又将目标射击创业板登记制，并于7月17日改版了上会稿。　　据理解，2017年—2019年（下称报告期）维康药业主营业务还包括医药工业和医药商业两部分。

其中医药工业主要为现代中药及西药的研发、生产和销售，主要产品还包括银黄滴丸、罗红霉素软胶囊等；医药商业主要指医药商业产品的零售连锁等流通业务。报告期内，该公司医药工业收益占到主营业务收益的比重保持在81%左右，是其主要收益来源。　　股权结构方面，刘父兄合计持有人维康药业86.55%的股份，为该公司实际掌控人。

　　值得注意的是，维康药业2020年7月透露的招股书白鱼筹措资金金额为5.40亿元，较2019年的申报版本多出1.3亿元，并且这多出的1.3亿元将全部用作补足公司流动资金。　　《投资时报》研究员查询该公司招股书注意到，尽管报告期内其营收平稳减少，但2018年该公司经常出现减免不增利情况，而这主要是由于该公司高昂的市场推广酬劳导致。

同时，该公司主营产品市场份额有所上升，作为主营业务另众多组成部分的医药商业目前仍正处于亏损阶段，何时能为公司带给盈利尚未可知。　　维康药业招股书批露的筹措资金用途（2020年7月上会稿）　　资料来源：维康药业招股书　　2018年减免不增利　　从业绩方面来看，近三年该公司营收渐渐减少，分别为4.07亿元、5.78亿元、6.42亿元，净利润则分别为9515.77万元、8777.67万元和1.26亿元。2018年该公司经常出现减免不增利现象。

　　据理解，维康药业有经销和传销两种销售模式，经销模式又分成推展仓储经销商模式和仓储经销商模式。2018年维康药业营收减少主要由于两票制实施后，公司经销模式下推展仓储经销商模式逐步被仓储经销商模式代替。仓储经销商模式由于不牵涉到产品推展，且拒绝的信用期较长，因此产品单价适当获得提高。

　　2018年，该公司经销模式下所有产品的均价为16.83元/盒，较2017年下跌7.45元/盒。因此，2018年在经销模式总体销量有所下降的情况下，公司经销模式收益快速增长较小。　　由于目前的主要经销方式不牵涉到推展服务，招股书中提及目前公司将市场推广的继续执行工作委托给原经销商或第三方医药推展公司，这也造成该公司2018年度销售费用较2017年快速增长近105%。2018年其营收快速增长1.71亿元，销售费用就快速增长1.49亿元，因此其利润不增反降。

　　《投资时报》研究员仔细观察该公司销售费用找到，销售费用中占比仅次于的子项目为市场拓展酬劳。报告期各期，其市场拓展酬劳分别为7851.29万元、2.19亿元和2.15亿元，占到销售费用的比例分别为55.21%、75.48%和73.58%。

　　市场拓展费中，市场推广酬劳占到比超过近90%。据理解，维康药业市场推广酬劳主要由市场管理费和学术推展酬劳构成。招股书中讲解到，市场推广主要分成前期的市场调研和后期的市场营销策划。

市场调研系由推展公司通过对目标市场终端客户展开实地调研，为公司获取销售数据搜集统计资料及市场分析预测等事项。市场营销策划主要系由根据公司在某目标地区业务市场的营销临床情况，制订详尽的营销方案。

学术推展费系推展公司为推展公司产品开会的学术不会或科室不会（小型产品推广会）所再次发生的支出。　　维康药业近三年市场推广费用状况　　资料来源：维康药业招股书　　市场份额上升　　招股书表明，银黄滴丸和罗红霉素软胶囊为维康药业的主要产品，报告期内两者合计占到公司医药工业收益的比例分别为40.01%、31.70%和33.57%。

同时数据表明，该公司这两种产品的市场份额呈现波动回升趋势。2016—2018年，该公司银黄滴丸占到我国咽喉疾病中成药市场的市场份额分别为3.01%、2.91%、2.77%，在罗红霉素市场中，所占到份额分别为16.85%、17.08%、15.80%。

　　未来，不受国家集中于订购影响，维康药业涉及产品市场份额或将持续上升。招股书中提及，2020年1月，维康药业的阿奇霉素软胶囊产品并未中标此轮国家药品集中于订购。

这将对公司最后销往公立医疗机构的阿奇霉素软胶囊业务产生较小有利影响。　　同时，据目前的带量采购规则，维康药业生产的产品中，未来有可能转入带量订购的仅有为罗红霉素软胶囊。如果未来罗红霉素软胶囊转入第三批或先前国家药品带量订购，且公司没在带量订购中中标，将对公司罗红霉素软胶囊产品销售导致较小有利影响，进而影响其整体业务情况。

　　此外，国家针对抗菌药物的涉及政策也或将对该公司未来业绩产生影响。　　维康药业抗生素产品主要有罗红霉素软胶囊、阿奇霉素软胶囊两种，合计大约占到营业收入的15%—20%。随着主管部门、医疗机构和社会公众对抗菌药物合理用于的了解大大提升，不回避未来有可能之后实施新的、更加严苛的抗菌药物行业政策和管理规范，将影响公司罗红霉素软胶囊、阿奇霉素软胶囊销售，并对公司盈利能力产生有利影响。　　同时作为一家制药公司，维康药业面对着没能及时改版产品，原先产品被替代的风险。

　　招股书中提及，其销售的罗红霉素软胶囊归属于第二代大环内酯类抗生素，本世纪初第三代大环内酯类抗生素泰利霉素等研发顺利。目前第三代大环内酯类抗生素仍未转入中国，若未来第三代大环内酯类抗生素转入中国，而公司新产品的研发必须持续、大量的研发投放，且面对告终的风险。

如果公司无法在短期内研发出有新产品，公司罗红霉素软胶囊面对被新产品替代的风险，进而对公司经营产生有利影响。　　尽管面对着被替代的风险，维康药业的研发费占营业收入比重却仍有提高空间。

报告期内，该公司研发费用占到比分别为3.89%、2.84%、3.30%，不及销售费用占比的1/10。　　或是考虑到医药工业未来前景不确定性大，近两年该公司增大了对医药商业的注目。截至报告期末，该公司分设连锁药店121家（不含中医诊所），其中41家连锁药店系2018年后成立。

不过报告期内，该公司医药商业收益分别为7484.95万元、9858.77万元和11714.55万元，医药商业公司的净利润分别-742.37万元、-1420.55万元和-1006.25万元，仍正处于持续亏损阶段。

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